Pavel Kadera: Koupit nemovitost do fondu je jako manželství

Komerční nemovitosti jsou podle zpráv z médií pod vysokým tlakem. Kancelářské prostory jsou mnohem méně využívané kvůli home office a i retailové nemovitosti jsou pod tlakem, protože velká část obchodníků musí mít již téměř rok zavřeno. Jak pandemie koronaviru dopadá na ceny komerčních nemovitostí?

Cena je něco jiného než hodnota. Cena je číslo, které se ukáže na trhu v případě transakce. Hodnota je víc akademický koncept, kde se znalec s vlastníkem, případně bankou dohaduje, jaká je hodnota nemovitosti v daný čas.

Nevýhoda real estate je, že to není akcie, kde můžete jít každý den na nějakou platformu a sledovat, jak se vyvíjí váš majetek.

Toto naopak řada investorů vnímá jako výhodu, protože díky tomu cena podílových listů není tak volatilní, protože se hodnota majetku nepřeceňuje každý den.

Přesně tak. Jak říká Warren Buffett, když si koupíte farmu, tak také nevoláte svému makléři každý měsíc, jestli už cena stoupla.

Tím se oklikou dostávám k odpovědi na původní otázku. Znalec nebo makléř vám klidně půl roku řekne, že ta cena je pořád stejná. My v našem fondu přeceňujeme nemovitosti jednou za rok externím znalcem. A za roky 2019 a 2020 hodnota nemovitostí v našem portfoliu zůstává stabilní.

Výnosy realitních fondů jsou závislé na nájemném od nájemců. Cítíte v současné době tlak na snížení nájemného? Nebo máte smlouvy postavené tak, že nájemce nemá jinou možnost než platit dál.

Ta otázka má různé úrovně. Při první vlně COVIDu, kdy to pro všechny byla nová událost, zejména v retailu, kde vlastníme jedno celé plnokrevné obchodní centrum, se stávalo, že nájemci řekli: „Podívejte se, vyšší moc, nemusíme nic platit.“ Vytáhli jsme naše robustní časem prověřené komerční smlouvy, které napsali kvalitní právníci a ukázali jim, že o tom se ve smlouvě nic nepíše. A podle smlouvy nám měli platit nájem dál, jako by se nic nedělo.

Na druhou stranu nejsme padlí na hlavu a víme, že s nájemcem musíme pracovat, a chceme, aby, až skončí pandemie, fungoval dál, aby mohl nastartovat ten studený motor. A tak docházelo z našeho pohledu k racionálním jednáním.

V první vlně bylo jednání ze strany nájemců poměrně agresivní. Ale to se v průběhu roku uklidnilo. A obě strany jsme hledali cesty, jak z toho vyjít s co nejmenšími ztrátami. Typicky v případě retailu, který byl hodně ovlivněn, dochází k negociacím, kdy my dáme slevu, ale nechceme slevu zadarmo, ale prodloužíme smlouvu o nějakou periodu. Např. dáme jeden měsíc „nájemní prázdniny“ a smlouva se prodlouží o 6 měsíců.

Pronajímatel má těžší pozici v tom, že on už nemá za kým jít. Má tam banku, která nemá tendenci rozvolňovat. Banky byly hodně tvrdé.

Na druhou stranu i vláda nakonec prosadila úvěrové moratorium. Týkalo se i vašich fondů? Využili jste ho?

My jsme ho nakonec nevyužili. Je to dáno strukturou našich aktiv.

V retailu, což je zhruba třetina našeho fondu, máme pouze jedno plnokrevné obchodní centrum v Hradci Králové. A tam z 90 %, měřeno podle příjmů z nájemného, obchodů mělo otevřeno – je tam hypermarket, je tam hobby market a galerie s 20 různými obchody, z nichž je třetina OK, třetina je hodně zraněná, typicky food court, a třetina je beneficient. To jsou nájemci, kteří dělají i nyní úžasné obraty, jako je např. lékárna, ale i domácí potřeby nebo optik.

Optik měl v loňském roce dvouciferné nárůsty obratu. Když jsme se ho ptali, jak je to možné, oči jsou pořád stejné, tak jeho domněnka je, že lidé víc sedí doma a nemají moc důvodů k radosti a mají víc volného času, a tak toho využijí k tomu, že si dojdou k optikovi a peníze utratí. Určitě je nějaká odložená spotřeba. Ale lidé si chtějí udělat radost i teď.

V kancelářských nemovitostech z 98 % ke konci roku nájemci zaplatili nájemné, jak bylo dohodnuto. Jediní, kdo neplatí, jsou nekancelářští nájemci v našich kancelářských budovách. Máme kavárnu a studentskou studovnu, které jsou na 10 % obratu. Nemůžeme po nich chtít, aby platili nájem tak, jako před pandemií. Vidíme v nich ale i nefinanční benefit, kdy nájemce přidává ducha tomu prostoru a celé budově. A tak jim rádi vyhovíme a poskytneme slevu. My máme benefit prodloužení smlouvy, nájemce vyčerpá z programu COVID Nájemné a jsou schopni přežít.

Jedna perlička: Naším nájemcem je jeden známý americký korporát. A ti řekli někdy na konci 2. čtvrtletí loňského roku, kdy se začalo rozvolňovat a lidé u nás odhazovali roušky, že nepůjdou do kanceláří v „plném“ dříve než na konci 2. čtvrtletí 2021. To v tu chvíli znělo bláznivě a jako přehánění. Ale ve finále oni měli pravdu.

Nemovitosti bývají vnímány investory jako bezpečná investice. V tomto komerční nemovitosti nejsou výjimkou. Jaká vnímáte největší rizika z pohledu investora, který investuje do takovéhoto fondu?

Největší riziko může být, že se očekávání investora se nepotká s výnosem komerční nemovitosti.

Propletenost nemovitostního trhu a reálné ekonomiky je teď nejvíc vidět na retailu. Hodnota maloobchodní nemovitosti je odvislá od toho, kolik vygeneruje nájmů. A nájmy jsou odvislé od toho, kolik nájemci dokáží vygenerovat obratu. Nájemce je typicky schopen platit od 2 % do 20 % z obratu na nájemném v závislosti na segmentu. A nájemce udělá tolik obratu, kolik mají lidé peněz v kapse. A tady je to přímé propojení na ekonomiku.

Jaké by měl tedy investor do nemovitostního fondu očekávání výnosu?

Záleží na tom, o jaký typ fondu se jedná a na co se soustředí. Může se jednat o nejméně rizikový fond, který dá výnos 3 – 5 % ročně s minimální volatilitou. Takový fond nakupuje „nejsušší“ nemovitosti, které jsou k dispozici. Např. Florentinum – kancelářská budova v centru Prahy poblíž stanic metra. To je stabilní.

Na druhém břehu jsou oportunistické fondy s vyšším rizikem ve smyslu větší neznámé v podobě finančních toků, které z nemovitostí plynou. Typicky koupí poloprázdnou nemovitost, přestaví a technicky upraví nemovitost, pokusí se ji pronajmout a pak prodávají. To je rizikovější záležitost a fondy nabízejí zhodnocení od 8 % výš. Zpravidla se jedná o fondy na určitou dobu, nejčastěji na 3 až 6 let.

A pak je nějaký střed, což jsme my. Dlouhodobě bychom měli být schopni dodávat výkonnost 6 až 7 %. To je dáno tím, že máme zmixované portfolio. Máme relativně dobré kancelářské budovy, ale v centrálních lokalitách Prahy, které dlouhodobě vykazují nižší volatilitu než nemovitosti mimo centrum. A ty doplňujeme regionálními budovami z oblasti maloobchodu, které jsou výnosnější. A třetí část jsou logistická centra, která výnosově jsou mezi nimi.

Na co se při výběru nové nemovitosti do fondu soustředíte nejvíc?

Je to spojená nádoba vícero věcí. Je to lokalita, technický stav nemovitosti, který hraje roli v budoucím cash-flow. Zkoumáme i historii pronájmů. Pokud je na trhu v Praze nemovitost 10 až 15 let, tak známe její historii, případně známe agenty, kteří nám pocitově řeknou, jak dobře se pronajímá.

Říkáte, že máte agenty, kteří jsou vám schopni říci, jak se nemovitost pronajímá… to zní poněkud pokoutně. Nedostáváte tyto informace přímo od prodávajícího? Přeci když chce prodat, tak by měl odhalit, co prodává.

Pokoutné to není. Agent je makléř, který se zabývá pronájmem nemovitostí a zná trh. Ví, které nemovitosti se pronajímají líp a které jsou ležáky.

Ano, prodávající tuto informaci uvede, ale uvede ji až hlouběji v průběhu našeho due dilligence procesu. Ale už vám neřekne softové pozadí. Když se zeptám Pepy: „Co si myslíš o tomhle baráku?“ A on vám u kafe řekne: „To je fakt dobrý, protože rozdělení jednotlivých jednotek je jednoduché, nemají všude sloupy…“ To nezjistíte jinak, než že tuto informaci vlastníte.

Koupit dům do fondu je jako manželství. Nejprve jste zamilovaný, ale teprve, když se zavřou dveře, zjistíte, o čem ta nevěsta je. A není proto od věci se předem zeptat kamarádů, co si o ní myslí.

Real estate není jen excelová tabulka. Je to svým způsobem umění. A lokální hráči mají oproti nadnárodním fondům výhodu, protože tu žijí. Když přijdete na Anděl, tak aniž byste byl profesionální kavárník, tak víte, kde bude fungovat nejlépe, protože tam chodíte.

Většina nemovitostních fondů vkládá nemovitosti do SPV – samostatných společností na správu nemovitostí. Postupujete stejně?

Postupujeme stejně. Je to standard trhu a my chceme být standardním fondem.

Je to dáno historicky ze dvou důvodů. Prvním je, že v účetnictví každé nemovitosti tak můžete zjistit její historii. A za druhé to bylo dáno z daňových důvodů, kdy jste při obchodování SPV neplatili daň z převodu nemovitosti.

Nevýhodou SPV pro investora do nemovitostního fondu je, že nevidí všechny náklady. Jakou má drobný investor šanci zjistit, kolik ho investice stojí? Nejedná se totiž jen o správu fondu jako takového, ale především o správu jednotlivých nemovitostí, kde prochází řada nákladů na opravy, údržbu…

Máme portál Justice, kam všechna SPV dávají účetní závěrky. To je jeden kontrolní bod. A pak zjistíte dlouhodobě, zda se o nemovitost fond stará dobře, jestli je nebo není nemovitost pronajatá.

Nájemce platí nájem a servisní poplatky. V případě, že by vlastník, pronajímatel, měl tendenci dávat do servisních poplatků nesmysly, tak za prvé, pokud má dobré institucionální smlouvy, tak to nemůže, a za druhé budete drahý vůči zbytku trhu.

Na Andělu je nájem 15 EUR a bojuje se o to, jestli to bude 15,25 EUR, nebo 14,95 EUR. Ale zároveň se vede druhý boj na úrovni servisních poplatků. A je rozdíl, jestli nájemce platí 3,50 EUR/měsíc, nebo platí 5,50 EUR/měsíc. A když budete dražší než zbytek trhu, tak ten barák nebudete mít pronajatý.

A za třetí se dobrý správce fondu své investory by měl informovat o tom, co podniká s nemovitostmi. Jsou tam investice, které nemůžete přeúčtovat na nájemce. Jedná se o náklad SPV, vlastníka a ve finále podílníka. A pokud dobrý fond dělá tyto investice, dělá je pro to, aby navýšil hodnotu investice.

Jaký očekáváte budoucí vývoj cen komerčních nemovitostí?

Křišťálovou kouli jsem bohužel nechal doma. Krátkodobě a střednědobě je těžké soudit. A záleží na segmentu.

Např. logistika bude beneficient díky transformaci ekonomiky, zejména maloobchodu. Je to segment, který je pro investory sexy. Jsou zde nájemci typu Zásilkovna, která teprve nastavuje své sítě. Poptávka po těchto objektech bude.

V oblasti retailu může být postižen segment obchodních center. Ale jak, to nikdo neví. Nikdo neví, jaká bude do budoucna standardní výše nájemného do budoucna. Může být stejná jako před pandemií, ale než se to propíše do oné excelové tabulky a než akviziční manažer bude mít tvrdá data, tak se na trhu moc neuděje. Prodávající nebudou prodávat a kupující nebudou kupovat. Myslím si ale, že až se trh za dva roky opět rozhýbe, budou ceny zhruba na stejné úrovni.

Tedy u obchodních center v horizontu dvou let očekáváte stagnaci cen.

Ano.

A kanceláře… neumím říci, co bude za půl roku. Z jedné strany je tu otázka home office, ovšem nemyslím si, že ten dopad bude až tak velký. Vidíme firmy, které tlačí vlastní zaměstnanci, aby mohli jít zpět do kanceláře. Nastavení typického pražského bytu 3+kk, kdy máma sedí v ložnici a táta v kuchyni, je dlouhodobě neudržitelné.

Dlouhodobě se ve štrožocích nakumulovalo hodně peněz, které budou chtít být alokovány. Podíváme-li se na real estate prémie, což je tržní výnos proti státním dluhopisům, byl za loňský rok 4,5 % a roky předtím to bylo 4,25 % rozdílu mezi 10letou německou státní obligací a výnosem pražské kancelářské budovy. Může dojít ke kompresi výnosu – a čím nižší výnos, tím vyšší ceny nemovitostí.

Dlouhodobě je nemovitost zajištěním proti inflaci. Hodnoty nikdy neklesnou dlouhodobě pod cenu nákladů na stavbu nemovitosti. A cena výstavby kancelářské budovy bude odhadem někde okolo 1 500 – 2 000 EUR/m2.

Z dlouhodobého pohledu tedy investici do komerčních nemovitostí považujete stále za atraktivní?

Stoprocentně.

Zdroj: Poradci sobě